周期性复苏和铜价上涨是建立在疫苗问世后的经济尾部风险下降的提前下，一旦病毒出现变异，则会导致未来疫情对经济影响的不确定性增加，市场恐慌心理增强，铜价强势上涨势头也会消退。

　　图为全球铜显性库存和沪铜周收盘价

　　12月中下旬，国内外铜价再度启动涨势，逼近12月上旬创下的高点。铜市场维持强势的重要原因是，季节性淡季压力因制造业赶工而被推后，此外还有美元贬值和低库存带来的投资需求。但周期性复苏和铜价上涨是建立在疫苗问世后的经济尾部风险下降的提前下，一旦病毒出现变异会导致未来疫情对经济影响的不确定性增加，市场恐慌回归，铜价强势上涨势头也会消退。

　　当然，铜市场也存在潜在的利空因素：一是融资增速出现拐点，信用扩张见顶，铜的金融属性会逐步降温；二是雨雪天气导致地产和基建项目开工率会逐步下降，需求端环比下滑的趋势难以避免；三是新冠疫情徒增变数，英国新发现一种新冠病毒新变种，这是否会影响疫苗的有效性，还需要观察，且在市场恐慌下美元反弹会给铜价带来压力。

　　国内制造业赶工，铜淡季继续推后

　　11月份，规模以上工业增加值同比增长7.0%，较10月份加快0.1个百分点，这意味着11月淡季下游订单尤其是出口订单在海外疫情蔓延下再次反弹，顺周期逻辑进一步强化周期性商品价格。

　　另外，春节前国内确诊病例有增多趋势，封锁措施升级，企业加快赶工。从经济数据也可以看出，中上游产出因采暖季限产等增速放缓，但是下游产出增速加快。下游企业赶工，产品实际上并没有销售出去，体现在产成品累库上。

　　11月下游制造业，如专用设备、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业、电气机械及器材制造业、计算机、通信和其他电子设备制造业、仪器仪表制造业的工业增加值同比增速较10月都在加快，唯有通用设备和汽车制造业两大行业工业增加值同比增速较10月份回落，这就代表终端行业对加工的半成品，如钢材、橡塑制品、有色金属加工材料需求在增加。

　　美国新一轮刺激预期，铜金融属性继续发力

　　基于疫情可能导致经济复苏中断的担忧，市场对美国财政和货币政策预期增强。一方面，在美国财政悬崖倒计时之际，12月21日，参院共和党领袖麦康奈尔称，两党就9000亿美元的新刺激协议达成一致，新刺激与避免12月21日政府关门的全年政府支出议案捆绑。这是美国历史上规模第二大的刺激协议，仅次于今年3月的2.2万亿美元，进一步刺激了市场风险偏好。

　　货币政策方面，12月美联储议息会议的会后声明显示，尽管美联储上调经济预估，但是如果出现可能阻碍委员会目标实现的风险，委员会将准备适当调整货币政策立场。鲍威尔在会后讲话中重申美联储可以扩大债券购买力度，目前美国股票的价格可能并没有被高估，这意味着就算资产价格泡沫继续膨胀，都不会动摇美联储持续宽松的决策。

　　总结，由于经济复苏带来的顺周期自我强化效应、海外订单充足、疫情防控担忧带来的赶工效应，以及全球铜显性库存处于低位，我们认为铜价短期还会尝试冲高，但是上方压力越来越大，流动性驱动的买盘在国内信用见顶的环境下会缓慢降温，而赶工带来的需求集中释放会逐步减弱。关注铜市场两大风险：一是12月淡季的滞后性冲击，因铜现货转为贴水和到岸溢价逐步回落，二是英国发现一种新冠病毒新变种带来的市场恐慌和美元反弹。